情况。

表8-23　增长率和相应的市盈率溢价

历史的估值倍数是一个良好的起点。如果一家公司由于利润的下降，其市盈率从20下降到了15，而其他的影响因素（如市场地位和资产负债表质量）却保持不变，那么，可以直接量化利润的增长值。

为了评估内含于这个价格的增幅，可以使用市盈率与增长率比率（前一章介绍过）。不过，由于市盈率与增长率比率的推导能力有限，只能把它当作补充的估值工具用。这里应该用年复合增长率计算利润增幅。这个比率反映了一个数列的年度增幅。

如果一家公司2005年获得了800万美元的利润，2010年获得了2000万美元利润，那么，根据年复合增长率公式，它的年增长率为情况。

表8-23　增长率和相应的市盈率溢价

历史的估值倍数是一个良好的起点。如果一家公司由于利润的下降，其市盈率从20下降到了15，而其他的影响因素（如市场地位和资产负债表质量）却保持不变，那么，可以直接量化利润的增长值。

为了评估内含于这个价格的增幅，可以使用市盈率与增长率比率（前一章介绍过）。不过，由于市盈率与增长率比率的推导能力有限，只能把它当作补充的估值工具用。这里应该用年复合增长率计算利润增幅。这个比率反映了一个数列的年度增幅。

如果一家公司2005年获得了800万美元的利润，2010年获得了2000万美元利润，那么，根据年复合增长率公式，它的年增长率为20.1%。

在指数上的数值5是年份相减的结果（2010-2005=5）。在应用这个比率时，重要的是要用合理的时间段。例如，在推导历史数据时，年复合增长率会被基数效应和对实际增幅的高估所扭曲（见表8-23）。

完整的计算：一家基础市盈率为8个点的虚构公司，优异的财务稳定性（2个点），垄断的市场地位和30%的非杠杆净资产收益率（2.5×3.0=7.5个点）以及25%的年增幅（6个点），因此得到了23.5个点（8+2+7.5+6）的公允市盈率。

独特性

每个企业都不同，需要做单独的分析。

表面上的观察显示，对于特质和特征，好像没有足够的腾挪空间，特别是在这种“基本构成要素模块体系”中。如果一家企业由于高流动性或某些固定资产，而被视为并购对象，那么，这会对其股价产生正面影响。如果能够确信所评公司的利润预期（如存在着长期合同），那么，也是可以加分的。如果企业有相当数量的净现金贮备在手（无须用于日常经营），那么，它们可以加回到每股的公允价值里，或，20.1%。

在指数上的数值5是年份相减的结果（2010-2005=5）。在应用这个比率时，重要的是要用合理的时间段。例如，在推导历史数据时，年复合增长率会被基数效应和对实际增幅的高估所扭曲（见表8-23）。

完整的计算：一家基础市盈率为8个点的虚构公司，优异的财务稳定性（2个点），垄断的市场地位和30%的非杠杆净资产收益率（2.5×3.0=7.5个点）以及25%的年增幅（6个点），因此得到了23.5个点（8+2+7.5+6）的公允市盈率。

独特性

每个企业都不同，需要做单独的分析。

表面上的观察显示，对于特质和特征，好像没有足够的腾挪空间，特别是在这种“基本构成要素模块体系”中。如果一家企业由于高流动性或某些固定资产，而被视为并购对象，那么，这会对其股价产生正面影响。如果能够确信所评公司的利润预期（如存在着长期合同），那么，也是可以加分的。如果企业有相当数量的净现金贮备在手（无须用于日常经营），那么，它们可以加回到每股的公允价值里，或，应该相应地提高公允市盈率。

每股利润

计算每股公允价值的公式由两个成分构成：公允市盈率和每股利润。有关用哪种利润来做这种计算的决策对估值有关键影响。股市总是用未来的眼光评估公司价值，所以，采用每股当期利润的意义相当有限。因此，就一个精准的计算而言，你应该采用来年的每股预估利润。

评估者不要依赖分析师的评估数据，而应该基于自己的分析。每股利润需要做调整，尤其是针对特别科目和一次性非现金科目。此外，对于这种计算，应该用净利润除以完全稀释的股份数量，以获得每股收益。应用这个方法把股份期权或未偿可转换债券的扭曲影响，直接包括在考虑范畴之内。

■例8-12　公允市盈率：劲量公司

采用这个方法，公允市盈率的构成如下：

（1）基础市盈率

（2）财务实力应该相应地提高公允市盈率。

每股利润

计算每股公允价值的公式由两个成分构成：公允市盈率和每股利润。有关用哪种利润来做这种计算的决策对估值有关键影响。股市总是用未来的眼光评估公司价值，所以，采用每股当期利润的意义相当有限。因此，就一个精准的计算而言，你应该采用来年的每股预估利润。

评估者不要依赖分析师的评估数据，而应该基于自己的分析。每股利润需要做调整，尤其是针对特别科目和一次性非现金科目。此外，对于这种计算，应该用净利润除以完全稀释的股份数量，以获得每股收益。应用这个方法把股份期权或未偿可转换债券的扭曲影响，直接包括在考虑范畴之内。

■例8-12　公允市盈率：劲量公司

采用这个方法，公允市盈率的构成如下：

（1）基础市盈率

（2）财务实力（3）市场地位和净资产收益率

（4）增长前景

（5）独特性因素

这里将用美国消费品公司劲量作为实例，来解读这个方法。

鉴于良好的产品组合（诸如下述品牌产品：舒适剃须刀、劲量电池和倍儿乐婴儿用品）以及稳健的现金流与资产负债表数据，可以设定一个最低8倍的市盈率。在2012年年底，劲量公布的权益比率是30.7%，净资产负债比率为87.6%。这些数据所指向的财务稳定性低于预期。不过，以不到20%的资本支出比率，该公司能创造大额的自由现金流。鉴于这些比率所占分数最高不超过2分，应该能给1个点的市盈率。

劲量在市场上面临很强的竞争，但由于较高的品牌知名度，它设法维系了相当高的利润率。现有市场参与者的竞争可以描述为较强，但还不是很严峻（波特分2分）。在个人护理和家居领域，由于终端消费者很高的品牌意识，市场新进入的威胁较低（波特分4分）。

由于众多原材料提供商面对有限的几个类似于劲量和宝洁这种客户，所以，供应商的谈判能力有限（波特分4分），但客户的谈判能力很强。在这个例子里，要考虑的不是终端客户（即消费者），而是诸如沃尔玛这类大型零售商，要看与它们的价格谈判能力（波特分2分）。

最后，劲量在个人护理业务上，替代品的威胁相当低，但在家居（3）市场地位和净资产收益率

（4）增长前景

（5）独特性因素

这里将用美国消费品公司劲量作为实例，来解读这个方法。

鉴于良好的产品组合（诸如下述品牌产品：舒适剃须刀、劲量电池和倍儿乐婴儿用品）以及稳健的现金流与资产负债表数据，可以设定一个最低8倍的市盈率。在2012年年底，劲量公布的权益比率是30.7%，净资产负债比率为87.6%。这些数据所指向的财务稳定性低于预期。不过，以不到20%的资本支出比率，该公司能创造大额的自由现金流。鉴于这些比率所占分数最高不超过2分，应该能给1个点的市盈率。

劲量在市场上面临很强的竞争，但由于较高的品牌知名度，它设法维系了相当高的利润率。现有市场参与者的竞争可以描述为较强，但还不是很严峻（波特分2分）。在个人护理和家居领域，由于终端消费者很高的品牌意识，市场新进入的威胁较低（波特分4分）。

由于众多原材料提供商面对有限的几个类似于劲量和宝洁这种客户，所以，供应商的谈判能力有限（波特分4分），但客户的谈判能力很强。在这个例子里，要考虑的不是终端客户（即消费者），而是诸如沃尔玛这类大型零售商，要看与它们的价格谈判能力（波特分2分）。

最后，劲量在个人护理业务上，替代品的威胁相当低，但在家居部分（电池）的替代性很高。因此，这里给3分波特分是合理的。

总的而言，劲量得到了15分，意味着处在均值的良好市场地位。这个分数也得到了15%的息税前利润率的佐证——正好是同一类别的利润率。

基于这个评估，2个点的市盈率溢价是有道理的。

一个坚实的市场地位本身并不足以成为一家公司对投资者的吸引力。这类公司还需要把它的市场能力转化为实际的利润。为了细究这种转变是否会发生，应该计算调整过的或非杠杆净资产收益率（早先简述过）。基于2012年的数字和该公司20%的长期资本支出指标比，可得到下述的非杠杆净资产收益率：

这个非常高的比率说明：该公司能够利用很少的资本创造较高的利润。依据早前呈现的表8-22，30%的非杠杆净资产收益率等于2.5的倍数。2个点的市场地位之市盈率溢价，乘上2.5倍的盈利能力，得到这两个头寸的市盈率溢价总数是5。

在过去5年，该公司取得的每股利润复合增长率仅为1.4%。不过，在过去3年，则取得了4.2%的复合增长率。往未来看，公司将得益于部分（电池）的替代性很高。因此，这里给3分波特分是合理的。

总的而言，劲量得到了15分，意味着处在均值的良好市场地位。这个分数也得到了15%的息税前利润率的佐证——正好是同一类别的利润率。

基于这个评估，2个点的市盈率溢价是有道理的。

一个坚实的市场地位本身并不足以成为一家公司对投资者的吸引力。这类公司还需要把它的市场能力转化为实际的利润。为了细究这种转变是否会发生，应该计算调整过的或非杠杆净资产收益率（早先简述过）。基于2012年的数字和该公司20%的长期资本支出指标比，可得到下述的非杠杆净资产收益率：

这个非常高的比率说明：该公司能够利用很少的资本创造较高的利润。依据早前呈现的表8-22，30%的非杠杆净资产收益率等于2.5的倍数。2个点的市场地位之市盈率溢价，乘上2.5倍的盈利能力，得到这两个头寸的市盈率溢价总数是5。

在过去5年，该公司取得的每股利润复合增长率仅为1.4%。不过，在过去3年，则取得了4.2%的复合增长率。往未来看，公司将得益于