7.5　企业价值法

前述的估值比率把公司的市价总值与股东相关的业绩指标关联起来。除了股东权益市值（即市价总值）外，企业价值法也考虑负债和所持现金的市场价值。这种方法源于这样一种思路：为了获得所有现金流的通路，潜在收购方必须得买断股东和债权人。

■例7-9　企业价值

A公司和B公司仅有的资产都是价值50万美元的房产。A公司完全是股权融资，而B公司的权益比率为20%。假设两家公司股票都是以账面价值进行交易，那么，A公司易手的收购价格是50万美元，而B公司的易手价格应该是10万美元的股东权益值。

不过，要想获得其财产的独享权，B公司的买家还必须买断手握40万美元的债权人的全部股份。在这个虚构的例子里，传统的权益价值法不会给我们带来有意义的结果。把带息负债加进市价总值里，得到的才是正确的估值。这个新数值（股东权益，即市价总值和负债的市场价值）称作企业价值（EV）。

表7-8显示了企业价值的精确计算方法。

表7-8　企业价值的计算7.5　企业价值法

前述的估值比率把公司的市价总值与股东相关的业绩指标关联起来。除了股东权益市值（即市价总值）外，企业价值法也考虑负债和所持现金的市场价值。这种方法源于这样一种思路：为了获得所有现金流的通路，潜在收购方必须得买断股东和债权人。

■例7-9　企业价值

A公司和B公司仅有的资产都是价值50万美元的房产。A公司完全是股权融资，而B公司的权益比率为20%。假设两家公司股票都是以账面价值进行交易，那么，A公司易手的收购价格是50万美元，而B公司的易手价格应该是10万美元的股东权益值。

不过，要想获得其财产的独享权，B公司的买家还必须买断手握40万美元的债权人的全部股份。在这个虚构的例子里，传统的权益价值法不会给我们带来有意义的结果。把带息负债加进市价总值里，得到的才是正确的估值。这个新数值（股东权益，即市价总值和负债的市场价值）称作企业价值（EV）。

表7-8显示了企业价值的精确计算方法。

表7-8　企业价值的计算■股东权益的市场价值等同于公司的市价总值（股份数量×股价）。由于市净率阐述的是市场价值与股东权益面值的比率，所以，也可以把市净率与股东权益相乘，以便得到后者的市场价值。

■就财务健康的企业而言，负债的市值相当于它们的账面价值，即资产负债表上公布的负债金额。若企业陷入了财务困境，负债票据（如挂牌债券）通常以其面值的折扣价交易。因此，这时潜在买家只需以折扣值购买相关的负债。这样，负债的面值也相应地降低。金融负债包括诸如银行贷款、债券、商业票据和类似带息负债等所有债务。

■股东权益里的少数股东权益的市值，也必须加到企业价值里。■股东权益的市场价值等同于公司的市价总值（股份数量×股价）。由于市净率阐述的是市场价值与股东权益面值的比率，所以，也可以把市净率与股东权益相乘，以便得到后者的市场价值。

■就财务健康的企业而言，负债的市值相当于它们的账面价值，即资产负债表上公布的负债金额。若企业陷入了财务困境，负债票据（如挂牌债券）通常以其面值的折扣价交易。因此，这时潜在买家只需以折扣值购买相关的负债。这样，负债的面值也相应地降低。金融负债包括诸如银行贷款、债券、商业票据和类似带息负债等所有债务。

■股东权益里的少数股东权益的市值，也必须加到企业价值里。少数股东权益是指不属于本集团过半数控股的那部分股份。例如，如果一个集团控制了另一家公司90%的股份，那么，10%的少数股东权益必须在资产负债表上予以独立申明，因为它们实际上不属于本集团。像股东权益一样，这个金额权益也要以账面价值入账。因此，应该用一个合适的市净率乘上少数股东权益，以便得到它们的市场价值。

■现金和现金等价物是金融负债的对立物，需要从企业价值中减去（因为它们降低了购买价格）。例如在并购过程中购买的流动资产，可以直接分配掉或用于减少金融负债。不属于经营活动部分的资产，也可以用相同的方式处理（它们的出售不会影响企业的现金流状况）。例如未用财产或金融资产都属于这之列。

要是股东权益里没有少数股东权益，那么，企业价值公式可被简化为股东权益市值加上净金融负债市值（这里的净金融负债等于金融负债减流动资产）。

■例7-10　企业价值：轻负债公司和重负债公司

为了理解为何要减去流动资产并加入金融负债，假设对一家轻负债公司（Liquid plc）和一家重负债公司（Heavy Co）分别进行虚拟的收购，而它们的资产负债表如表7-9和表7-10所示。

表7-9　轻负债公司：资产负债表　（单位：美元）少数股东权益是指不属于本集团过半数控股的那部分股份。例如，如果一个集团控制了另一家公司90%的股份，那么，10%的少数股东权益必须在资产负债表上予以独立申明，因为它们实际上不属于本集团。像股东权益一样，这个金额权益也要以账面价值入账。因此，应该用一个合适的市净率乘上少数股东权益，以便得到它们的市场价值。

■现金和现金等价物是金融负债的对立物，需要从企业价值中减去（因为它们降低了购买价格）。例如在并购过程中购买的流动资产，可以直接分配掉或用于减少金融负债。不属于经营活动部分的资产，也可以用相同的方式处理（它们的出售不会影响企业的现金流状况）。例如未用财产或金融资产都属于这之列。

要是股东权益里没有少数股东权益，那么，企业价值公式可被简化为股东权益市值加上净金融负债市值（这里的净金融负债等于金融负债减流动资产）。

■例7-10　企业价值：轻负债公司和重负债公司

为了理解为何要减去流动资产并加入金融负债，假设对一家轻负债公司（Liquid plc）和一家重负债公司（Heavy Co）分别进行虚拟的收购，而它们的资产负债表如表7-9和表7-10所示。

表7-9　轻负债公司：资产负债表　（单位：美元）轻负债公司的市净率是1，因此，它的账面价值相当于其市值。除了实际的经营业务外，这个企业的潜在买家还将获得15万美元现金。而且，15万美元的净现金头寸可以直接偿付出去，而不会对被购企业造成损害。由于这项流动资产之故，我们定义的企业价值因此减少了15万美元，其具体金额是：

企业价值=30万美元-15万美元=15万美元轻负债公司

表7-10是重负债公司的资产负债表，它的交易价是2倍的市净率。

表7-10　重负债公司：资产负债表　（单位：美元）

基于这些数据，企业价值是20万美元（50 000美元×2+100 000美元）。若利润相同，轻负债公司的估值要远比重负债公司便宜。大额金融负债增加了估值（投资变得没有吸引力了），而大额现金却减少了估值（投资变得有吸引力了），因为它可以直接分给新的拥有者。

在极端的情况下，现金和现金等价物会超过负债市值和市价总值——相当于负的企业价值。在这种情形下，买家会购买整个企业（所有股份和未到期负债），只需花掉被购企业的现金和现金等价物，仍然拥有处在经营状况的被购企业（没花钱）。

企业价值（即权益和负债的购买价格）可能为负。是纯理论？不轻负债公司的市净率是1，因此，它的账面价值相当于其市值。除了实际的经营业务外，这个企业的潜在买家还将获得15万美元现金。而且，15万美元的净现金头寸可以直接偿付出去，而不会对被购企业造成损害。由于这项流动资产之故，我们定义的企业价值因此减少了15万美元，其具体金额是：

企业价值=30万美元-15万美元=15万美元轻负债公司

表7-10是重负债公司的资产负债表，它的交易价是2倍的市净率。

表7-10　重负债公司：资产负债表　（单位：美元）

基于这些数据，企业价值是20万美元（50 000美元×2+100 000美元）。若利润相同，轻负债公司的估值要远比重负债公司便宜。大额金融负债增加了估值（投资变得没有吸引力了），而大额现金却减少了估值（投资变得有吸引力了），因为它可以直接分给新的拥有者。

在极端的情况下，现金和现金等价物会超过负债市值和市价总值——相当于负的企业价值。在这种情形下，买家会购买整个企业（所有股份和未到期负债），只需花掉被购企业的现金和现金等价物，仍然拥有处在经营状况的被购企业（没花钱）。

企业价值（即权益和负债的购买价格）可能为负。是纯理论？不尽然！在危机期间，这些有趣的机会会不时地冒出来。在这种危机环境下，有些企业孱弱无比，它们的估值会低于流动资产，也并非天方夜谭。例如当公司由于巨额亏损而快速耗尽现金储备时，就会出现这种情况。

然而，下面的梅迪昂电脑公司（后简称梅迪昂）的案例说明，这种类型的估值也会时不时地发生在实力雄厚的公司身上！

■例7-11　负企业价值：梅迪昂

为了能够更好地理解这个案例，建议手边最好有梅迪昂2009年第一季度的期间报告（可以在该集团网站主页面“投资者关系”栏目找到这份季报）。这里把最重要的数据列示如下。

梅迪昂的业务涉及电器用品的概念设计、生产和销售。该公司的销售额超过了10亿欧元，是德国最大的电器用品制造商之一。

表7-11列示了梅迪昂简化的资产负债表（2009年3月31日）

表7-11　梅迪昂：简化资产负债表　（单位：千欧元）尽然！在危机期间，这些有趣的机会会不时地冒出来。在这种危机环境下，有些企业孱弱无比，它们的估值会低于流动资产，也并非天方夜谭。例如当公司由于巨额亏损而快速耗尽现金储备时，就会出现这种情况。

然而，下面的梅迪昂电脑公司（后简称梅迪昂）的案例说明，这种类型的估值也会时不时地发生在实力雄厚的公司身上！

■例7-11　负企业价值：梅迪昂

为了能够更好地理解这个案例，建议手边最好有梅迪昂2009年第一季度的期间报告（可以在该集团网站主页面“投资者关系”栏目找到这份季报）。这里把最重要的数据列示如下。

梅迪昂的业务涉及电器用品的概念设计、生产和销售。该公司的销售额超过了10亿欧元，是德国最大的电器用品制造商之一。

表7-11列示了梅迪昂简化的资产负债表（2009年3月31日）

表7-11　梅迪昂：简化资产负债表　（单位：千欧元）