资料来源：瓦锡兰集团（2009）《国际财务报告准则》。

2009年12月31日，瓦锡兰集团发行在外的股票为9862.1万份，交易价是28欧元——由此得到的市价总值是27.61亿欧元。加上4.4亿欧元（5.91亿欧元+0.73亿欧元-2.24亿欧元）的净负债后，在2009年年底，瓦锡兰集团的企业价值是32.01亿欧元。利润表列示的5.92亿欧元经营成果相当于公司的息税前利润。基于这个数据，这家公司最终的企业价值/息税前利润为：

注㊀：原文的计算结果是“25.4”，疑有误，实际计算结果应为“5.4”。——译者注资料来源：瓦锡兰集团（2009）《国际财务报告准则》。

2009年12月31日，瓦锡兰集团发行在外的股票为9862.1万份，交易价是28欧元——由此得到的市价总值是27.61亿欧元。加上4.4亿欧元（5.91亿欧元+0.73亿欧元-2.24亿欧元）的净负债后，在2009年年底，瓦锡兰集团的企业价值是32.01亿欧元。利润表列示的5.92亿欧元经营成果相当于公司的息税前利润。基于这个数据，这家公司最终的企业价值/息税前利润为：

注㊀：原文的计算结果是“25.4”，疑有误，实际计算结果应为“5.4”。——译者注结合上述标普500成分股分布图考虑，得到的印象是瓦锡兰集团的估值过低。此外，该公司公布的已用资金收益率为27.2%——应该处在均值以上。不过，进一步细看年报却能发现，在金融和经济危机期间，公司订单降幅超过了35%。因此，在给该公司定价时，市场投资者已经为其下一财年的预期利润打了一个折。

这个实例表明，就周期性企业而言，应该特别关注它们利润值的上下波动。原则上，企业估值应该是未来利润导向。例如，如果2010年经营利润的预测值4.12亿欧元没问题，那么，9.26倍的企业价值/息税前利润的新估值就更贵了。对于2011财年，管理层规划的经营利润是5.2亿欧元。2010年年底，该集团的市价总值约为50亿欧元，而且，它持有的现金足以支付它的金融负债。因此，它的企业价值/息税前利润比率是：结合上述标普500成分股分布图考虑，得到的印象是瓦锡兰集团的估值过低。此外，该公司公布的已用资金收益率为27.2%——应该处在均值以上。不过，进一步细看年报却能发现，在金融和经济危机期间，公司订单降幅超过了35%。因此，在给该公司定价时，市场投资者已经为其下一财年的预期利润打了一个折。

这个实例表明，就周期性企业而言，应该特别关注它们利润值的上下波动。原则上，企业估值应该是未来利润导向。例如，如果2010年经营利润的预测值4.12亿欧元没问题，那么，9.26倍的企业价值/息税前利润的新估值就更贵了。对于2011财年，管理层规划的经营利润是5.2亿欧元。2010年年底，该集团的市价总值约为50亿欧元，而且，它持有的现金足以支付它的金融负债。因此，它的企业价值/息税前利润比率是：7.8　企业价值/自由现金流

在企业价值范畴里的另一个比率是从企业价值与息前自由现金流的相对关系上看待企业价值。迄今为止，本书还只是把自由现金流与股东权益联系在一起。由于企业价值/息前自由现金流是一个实体倍数，所以，债权人的现金流（即利息支出）也必须考虑进来。相比于企业价值/息税折旧摊销前利润，这个比率还囊括了必要的投资（资本支出）和专有的流动性相关头寸。

可以把企业价值/自由现金流视为最全面的企业价值比率，但同时，因为分母计算的复杂性，它的偏差也是最大的。

在计算息前自由现金流时，采用下述公式：

息前自由现金流=经营性现金流+负债利息-资本支出

■例7-17　企业价值/息前自由现金流：芬斯伯理食品集团

在英国芬斯伯理食品集团（Fisbury Food Group）这个案例中，运用这个比率可以说明诸如市盈率这类经典倍数的显著弱点。2009年年中（非正常年份），芬斯伯理食品集团公布了表7-16所示的简化资产负债表数据。7.8　企业价值/自由现金流

在企业价值范畴里的另一个比率是从企业价值与息前自由现金流的相对关系上看待企业价值。迄今为止，本书还只是把自由现金流与股东权益联系在一起。由于企业价值/息前自由现金流是一个实体倍数，所以，债权人的现金流（即利息支出）也必须考虑进来。相比于企业价值/息税折旧摊销前利润，这个比率还囊括了必要的投资（资本支出）和专有的流动性相关头寸。

可以把企业价值/自由现金流视为最全面的企业价值比率，但同时，因为分母计算的复杂性，它的偏差也是最大的。

在计算息前自由现金流时，采用下述公式：

息前自由现金流=经营性现金流+负债利息-资本支出

■例7-17　企业价值/息前自由现金流：芬斯伯理食品集团

在英国芬斯伯理食品集团（Fisbury Food Group）这个案例中，运用这个比率可以说明诸如市盈率这类经典倍数的显著弱点。2009年年中（非正常年份），芬斯伯理食品集团公布了表7-16所示的简化资产负债表数据。2009年，芬斯伯理食品集团股票的交易价格有时低至市盈率的4.8倍。孤立地看，这是非常便宜的估值。现在，让我们从企业价值的角度看看这个估值：它的市价总值是560万英镑（相当于0.15倍的市净率），以及4310万英镑的净金融负债，由此得到的企业价值是4870万英镑。在这个案子里，净金融负债的计算方法是：加总两个借款头寸，再减去现金及现金等价物。

表7-16　芬斯伯理食品集团：资产负债表（单位：千英镑）

资料来源：芬斯伯理食品集团（2009）《英国公认会计准则》。

至少要看过往两个年份的现金流量表，才能够得到一个可持续自由现金流的评估值（见表7-17）。

表7-17　芬斯伯理食品集团：简化现金流量表（单位：千英镑）

资料来源：芬斯伯理食品集团（2009）《英国公认会计准则》。2009年，芬斯伯理食品集团股票的交易价格有时低至市盈率的4.8倍。孤立地看，这是非常便宜的估值。现在，让我们从企业价值的角度看看这个估值：它的市价总值是560万英镑（相当于0.15倍的市净率），以及4310万英镑的净金融负债，由此得到的企业价值是4870万英镑。在这个案子里，净金融负债的计算方法是：加总两个借款头寸，再减去现金及现金等价物。

表7-16　芬斯伯理食品集团：资产负债表（单位：千英镑）

资料来源：芬斯伯理食品集团（2009）《英国公认会计准则》。

至少要看过往两个年份的现金流量表，才能够得到一个可持续自由现金流的评估值（见表7-17）。

表7-17　芬斯伯理食品集团：简化现金流量表（单位：千英镑）

资料来源：芬斯伯理食品集团（2009）《英国公认会计准则》。用这两年的自由现金流（8236+3024-3393和5934+2310-2551）的均值，得到一个可持续的息前自由现金流，约680万英镑。用上述相关数值可以得到一个企业价值/自由现金流倍数：

相比于看起来便宜的市盈率倍数，这是一个更贵的倍数。在这个案子里，市盈率倍数不是一个合适的估值倍数，因为该公司问题的核心不是利润而是资金结构。该企业的利润虽小却稳定，但它的流动比率仅为62.5%。因此，这家公司的资金不足，短期负债的偿还可能有问题。

不过，考虑到债务负担，但企业价值/自由现金流倍数却是一个大致合理的估值。在这个案子里，要想做一个更精确的判断，有必要计算过往的企业价值/自由现金流估值，并进行同业公司的比较。用这两年的自由现金流（8236+3024-3393和5934+2310-2551）的均值，得到一个可持续的息前自由现金流，约680万英镑。用上述相关数值可以得到一个企业价值/自由现金流倍数：

相比于看起来便宜的市盈率倍数，这是一个更贵的倍数。在这个案子里，市盈率倍数不是一个合适的估值倍数，因为该公司问题的核心不是利润而是资金结构。该企业的利润虽小却稳定，但它的流动比率仅为62.5%。因此，这家公司的资金不足，短期负债的偿还可能有问题。

不过，考虑到债务负担，但企业价值/自由现金流倍数却是一个大致合理的估值。在这个案子里，要想做一个更精确的判断，有必要计算过往的企业价值/自由现金流估值，并进行同业公司的比较。