■例7-7　市销率的计算

A公司股票的当期交易价格是30美元，下一财年的预期销售额是1.5亿美元，它发行在外股票为1000万份。从这些数字推导出每股15美元的销售额（即1.5亿美元/0.1亿股），以及2倍（即30美元/15美元）的市销率。

下面例子表明净利润率对市销率的显著影响，以及如何利用这个关系评估一只股票的相对吸引力。

■例7-8　市销率VS净利润率

表7-7清楚地表明标普500指数原材料板块公司净利润率和市销率的正相关性。这是有原因的：一家公司经营的利润越多，每多一美元的收入给利润的贡献就越多——表述为市销率（价格营收比率）。美国铝业刚刚盈亏平衡（净利润率0.8%）且价值仅停留在0.4倍的销售额时，孟山都（Mosato）则取得了非常出色的16.7%净利润率，并因此获得了3.8倍销售额的估值。若用一个图表形式表示的话，看起来就如图7-5所示。

表7-7　标普500指数原材料公司：市销率VS净利润率■例7-7　市销率的计算

A公司股票的当期交易价格是30美元，下一财年的预期销售额是1.5亿美元，它发行在外股票为1000万份。从这些数字推导出每股15美元的销售额（即1.5亿美元/0.1亿股），以及2倍（即30美元/15美元）的市销率。

下面例子表明净利润率对市销率的显著影响，以及如何利用这个关系评估一只股票的相对吸引力。

■例7-8　市销率VS净利润率

表7-7清楚地表明标普500指数原材料板块公司净利润率和市销率的正相关性。这是有原因的：一家公司经营的利润越多，每多一美元的收入给利润的贡献就越多——表述为市销率（价格营收比率）。美国铝业刚刚盈亏平衡（净利润率0.8%）且价值仅停留在0.4倍的销售额时，孟山都（Mosato）则取得了非常出色的16.7%净利润率，并因此获得了3.8倍销售额的估值。若用一个图表形式表示的话，看起来就如图7-5所示。

表7-7　标普500指数原材料公司：市销率VS净利润率资料来源：彭博，2013年年底。

图7-5　标普500指数原材料板块：净利润率VS市销率资料来源：彭博，2013年年底。

图7-5　标普500指数原材料板块：净利润率VS市销率定价可能有错的证券，其交易价格会处在该线的上方或下方。不过，并不总是这样的——就像自由港迈克墨伦铜金矿的情形：它的价值是1.9倍的销售额，而它去年的净利润率是16.9%。在这个例子里，资本市场仅是反映了其下滑的净利润率——该公司公布的2013年头6个月的净利润率只有12.7%。

市销率和净利润率之间的联系，既有理论属性，也有实践属性。下一章将会详尽讨论“公允市销率”的精确计算问题。

如果预期会出现利润率的上升（如因经济规模之故），那么，公允的市销率就应该往上调。如果利润率不断堆积向下的压力，那么，市销率就要打折了。特别是在周期性的行业里，利润率在繁荣期常常会很高，而在经济下行期则会低至负数。

在这种情形下，你就必须取一个完整商业周期的均值。类似于市盈率，辨别出特别稳定的溢价利润率是一个合理的做法。这个溢价可能是突出的市场地位所致，或是较高的可变成本之故。

市销率分布：标普500指数成分股

如图7-6所示，市销率处在0~4的公司，占了标普500指数的84%。中值是2.0。定价可能有错的证券，其交易价格会处在该线的上方或下方。不过，并不总是这样的——就像自由港迈克墨伦铜金矿的情形：它的价值是1.9倍的销售额，而它去年的净利润率是16.9%。在这个例子里，资本市场仅是反映了其下滑的净利润率——该公司公布的2013年头6个月的净利润率只有12.7%。

市销率和净利润率之间的联系，既有理论属性，也有实践属性。下一章将会详尽讨论“公允市销率”的精确计算问题。

如果预期会出现利润率的上升（如因经济规模之故），那么，公允的市销率就应该往上调。如果利润率不断堆积向下的压力，那么，市销率就要打折了。特别是在周期性的行业里，利润率在繁荣期常常会很高，而在经济下行期则会低至负数。

在这种情形下，你就必须取一个完整商业周期的均值。类似于市盈率，辨别出特别稳定的溢价利润率是一个合理的做法。这个溢价可能是突出的市场地位所致，或是较高的可变成本之故。

市销率分布：标普500指数成分股

如图7-6所示，市销率处在0~4的公司，占了标普500指数的84%。中值是2.0。图7-6　标普500指数成分股：市销率分布

就像本章伊始所述，在计算估值倍数时，业绩指标必须与参照值有逻辑关联。由于销售额（营收）不都属于权益投资者，而且，还要用于偿还负债，所以，市销率最终会被实体价值/销售比率（实体价值比率）所取代。

在下一节，将会深入一步讨论这个比率。尽管有不足，但不能完全忽略市销率，因为许多市场投资人没有意识到以上微妙之处，可能仍然考虑这个市销率。此外，随着负债水平的下降，市销率更加接近实体估值比率——就几乎没有负债的公司而言，它俩没有什么大的差异，但市销率的计算却要容易得多！

实体倍数图7-6　标普500指数成分股：市销率分布

就像本章伊始所述，在计算估值倍数时，业绩指标必须与参照值有逻辑关联。由于销售额（营收）不都属于权益投资者，而且，还要用于偿还负债，所以，市销率最终会被实体价值/销售比率（实体价值比率）所取代。

在下一节，将会深入一步讨论这个比率。尽管有不足，但不能完全忽略市销率，因为许多市场投资人没有意识到以上微妙之处，可能仍然考虑这个市销率。此外，随着负债水平的下降，市销率更加接近实体估值比率——就几乎没有负债的公司而言，它俩没有什么大的差异，但市销率的计算却要容易得多！

实体倍数实体倍数把企业价值与业绩指标（所有资金提供方都获得的）相比较。企业价值的构成是权益加金融负债减现金的市场价值。实体法要回答的根本问题是：“购买整体企业的花费是多少？”这里的确切假设是：在一个完整的并购中，还必须承担债权人的负债。不过，公司资产负债表上的现金属于收购方（能有效地降低收购价格）。

与权益倍数相比较，实体倍数无论分子还是分母，通常出现的数值都要大得多。实体倍数的典型结构如下：

在这个方法中，全新的成分是企业价值。在开始计算相关实体倍数之前，先阐述企业价值的用途和计算方法。实体倍数把企业价值与业绩指标（所有资金提供方都获得的）相比较。企业价值的构成是权益加金融负债减现金的市场价值。实体法要回答的根本问题是：“购买整体企业的花费是多少？”这里的确切假设是：在一个完整的并购中，还必须承担债权人的负债。不过，公司资产负债表上的现金属于收购方（能有效地降低收购价格）。

与权益倍数相比较，实体倍数无论分子还是分母，通常出现的数值都要大得多。实体倍数的典型结构如下：

在这个方法中，全新的成分是企业价值。在开始计算相关实体倍数之前，先阐述企业价值的用途和计算方法。