50%的控制权，母公司迫使孙公司与子公司进行关联交易，把孙公司的部分资源输送到子公司。对孙公司现金流权只有25%的母公司，以每单位25%的损失，换来子公司每单位50%的收益（母公司对子公司现金流权为50%），使孙公司外部分散股东的利益受到损害。这是在各国公司治理实践中，与大股东相关的资金占用、资金担保、关联交易不仅是监管的重点，而且需要独董围绕上述事项出具独立意见背后的重要原因。

我们容易理解，超额委派董事与金字塔控股结构以及由家族成员出任董事长一样，是第一大股东实现控制的重要途径。只不过金字塔控股结构是通过控制权与现金流权的分离实现的，而超额委派董事是第一大股东利用在董事会中提名更多董事从而形成对董事会重大决策的实际影响力与其持股比例所反映的责任承担能力的分离实现的。但无论是金字塔控股结构还是超额委派董事，都意味着承担责任与享有权力的不对称，形成一种经济学意义上的“负外部性”。在出现超额委派董事的公司中，我们并不能排除第一大股东对外部分散股东进行资金占用、关联交易等隧道挖掘行为的可能性。在广受批评的2016年南玻A“血洗董事会”事件中，持股比例仅25.77%的宝能系提名3名董事，占到全部非独立董事的50%。

需要强调的是，根据我们的观察，在第一大股东持股比例不足1/3的我国上市公司中，甚至有超过25%的公司曾出现超额委派董事现象，高于20%这一所有上市公司的平均值。这意味着那些并没有拥有相对控制权的第一大股东更可能借助超额委派董事来加强对上市公司的控制。在上述意义上，超额委派董事和借助金字塔控股结构实现50%的控制权，母公司迫使孙公司与子公司进行关联交易，把孙公司的部分资源输送到子公司。对孙公司现金流权只有25%的母公司，以每单位25%的损失，换来子公司每单位50%的收益（母公司对子公司现金流权为50%），使孙公司外部分散股东的利益受到损害。这是在各国公司治理实践中，与大股东相关的资金占用、资金担保、关联交易不仅是监管的重点，而且需要独董围绕上述事项出具独立意见背后的重要原因。

我们容易理解，超额委派董事与金字塔控股结构以及由家族成员出任董事长一样，是第一大股东实现控制的重要途径。只不过金字塔控股结构是通过控制权与现金流权的分离实现的，而超额委派董事是第一大股东利用在董事会中提名更多董事从而形成对董事会重大决策的实际影响力与其持股比例所反映的责任承担能力的分离实现的。但无论是金字塔控股结构还是超额委派董事，都意味着承担责任与享有权力的不对称，形成一种经济学意义上的“负外部性”。在出现超额委派董事的公司中，我们并不能排除第一大股东对外部分散股东进行资金占用、关联交易等隧道挖掘行为的可能性。在广受批评的2016年南玻A“血洗董事会”事件中，持股比例仅25.77%的宝能系提名3名董事，占到全部非独立董事的50%。

需要强调的是，根据我们的观察，在第一大股东持股比例不足1/3的我国上市公司中，甚至有超过25%的公司曾出现超额委派董事现象，高于20%这一所有上市公司的平均值。这意味着那些并没有拥有相对控制权的第一大股东更可能借助超额委派董事来加强对上市公司的控制。在上述意义上，超额委派董事和借助金字塔控股结构实现控制权与现金流权分离不仅存在战略补充的可能，还在一定程度上存在战略替代关系。

超额委派董事虽然仅仅使第一大股东具备借助资金占用和关联交易对外部分散小股东进行隧道挖掘的可能性，但作为潜在的公司治理问题，公司治理在理论和实务上都不得不对此加以防范。一个短期政策建议也许是，一方面，可以考虑为第一大股东未来提名董事的比例以其持股比例设定上限；另一方面，通过完善累积投票制，使更多代表中小股东利益诉求的董事在选举中胜出。在董事会组织的长远目标上，我们需要更多借鉴英美公司治理实践，以引入独立董事为主，使代表不同真实且冲突的利益诉求各方形成合理的制衡。

从万科新一届董事会组织存在的超额委派董事现象中，我们看到，虽然我国资本市场已经进入分散股权时代，但很多上市公司的董事会组织理念仍然停留在资本市场发展早期“一股独大”的公司治理模式下由控股股东来对董事会组织大包大揽的阶段。在上述意义上，我国上市公司董事会组织理念仍然需要经历漫长而痛苦的转型。控制权与现金流权分离不仅存在战略补充的可能，还在一定程度上存在战略替代关系。

超额委派董事虽然仅仅使第一大股东具备借助资金占用和关联交易对外部分散小股东进行隧道挖掘的可能性，但作为潜在的公司治理问题，公司治理在理论和实务上都不得不对此加以防范。一个短期政策建议也许是，一方面，可以考虑为第一大股东未来提名董事的比例以其持股比例设定上限；另一方面，通过完善累积投票制，使更多代表中小股东利益诉求的董事在选举中胜出。在董事会组织的长远目标上，我们需要更多借鉴英美公司治理实践，以引入独立董事为主，使代表不同真实且冲突的利益诉求各方形成合理的制衡。

从万科新一届董事会组织存在的超额委派董事现象中，我们看到，虽然我国资本市场已经进入分散股权时代，但很多上市公司的董事会组织理念仍然停留在资本市场发展早期“一股独大”的公司治理模式下由控股股东来对董事会组织大包大揽的阶段。在上述意义上，我国上市公司董事会组织理念仍然需要经历漫长而痛苦的转型。4.3 恒丰银行：“中国式内部人控制”问题

2017年11月28日晚间，各大主流媒体纷纷报道恒丰银行原董事长蔡国华被查一案。事实上，早在去年，《财新周刊》和《21世纪经济报道》就分别以《恒丰银行股权控制术》和《谁的恒丰银行？》为题报道了位于山东烟台的股份制商业银行恒丰银行的员工持股计划丑闻和“高管涉嫌私分公款案”。根据当时公开披露的信息，烟台国资委独资的烟台蓝天投资控股有限公司持有该行19.4%的股份，是该行的第一大股东。在恒丰的股东中，不仅有来自江苏、上海、北京、厦门的机构投资者，而且还有来自新加坡大华银行这样的国际战略合作伙伴。从恒丰的股权结构安排来看，无论是股权多元化程度、国际开放程度，还是股权制衡程度，都堪称股份制商业银行中的典范。但为什么在股权结构堪称完美的恒丰依然让媒体发出了“谁的恒丰银行”的质疑呢？

从目前媒体的公开报道看，发生在恒丰银行的“高管私分公款案”、员工持股计划丑闻以及股权谜踪等都是典型的“内部人控制”问题。公司法常识告诉我们，涉及股权变动事项当然需要征得现有股东的同意，何况员工持股计划这种增发意味着现有股东股权的稀释。恒丰有多位前高管分到800万元、2100万元人民币等不等的金额，而蔡国华本人从中分到3850万元人民币。这如果是高管正常的薪酬补4.3 恒丰银行：“中国式内部人控制”问题

2017年11月28日晚间，各大主流媒体纷纷报道恒丰银行原董事长蔡国华被查一案。事实上，早在去年，《财新周刊》和《21世纪经济报道》就分别以《恒丰银行股权控制术》和《谁的恒丰银行？》为题报道了位于山东烟台的股份制商业银行恒丰银行的员工持股计划丑闻和“高管涉嫌私分公款案”。根据当时公开披露的信息，烟台国资委独资的烟台蓝天投资控股有限公司持有该行19.4%的股份，是该行的第一大股东。在恒丰的股东中，不仅有来自江苏、上海、北京、厦门的机构投资者，而且还有来自新加坡大华银行这样的国际战略合作伙伴。从恒丰的股权结构安排来看，无论是股权多元化程度、国际开放程度，还是股权制衡程度，都堪称股份制商业银行中的典范。但为什么在股权结构堪称完美的恒丰依然让媒体发出了“谁的恒丰银行”的质疑呢？

从目前媒体的公开报道看，发生在恒丰银行的“高管私分公款案”、员工持股计划丑闻以及股权谜踪等都是典型的“内部人控制”问题。公司法常识告诉我们，涉及股权变动事项当然需要征得现有股东的同意，何况员工持股计划这种增发意味着现有股东股权的稀释。恒丰有多位前高管分到800万元、2100万元人民币等不等的金额，而蔡国华本人从中分到3850万元人民币。这如果是高管正常的薪酬补偿，那不仅要以薪酬合约作为依据，而且需要经过董事会讨论，甚至股东会通过。

这里所谓内部人控制问题指的是高管或执行董事，利用对公司的实际控制力所做出的损害股东所有者权益，挑战股东公司治理权威的行为。内部人控制问题最早爆发在英美等国的公司治理实践中，一方面是由于英美公司股权高度分散，另一方面是公司希望通过股权激励来协调经理人和股东之间利益冲突从而不断给予经理人股权激励。两方面因素共同作用的结果是经理人持股的比例越来越高，如同在经理人实际控制地位周围形成一个深挖的壕沟，以至于外部接管威胁都很难冲击和撼动。于是，被深深的壕沟所保护的经理人可以通过谋求控制权私人收益，甚至自己为自己发超额薪酬，使股东的利益受到损害。作为经理人代理问题的重要表现形式，内部人控制问题由此受到英美等国公司治理理论和实践的重视。

如果仔细对照发生在恒丰的内部控制人行为和英美等国传统意义上的内部控制人行为，我们会发现二者之间存在以下明显的差异。其一，形成恒丰银行内部人控制局面并非由于股权高度分散。除了前面提及的持股达19.4%的第一大股东烟台蓝天投资，尚未公开上市的恒丰第二大股东新加坡大华银行持股比例也高达12.4％，甚至第三到第五大股东持股比例也均在10%左右。按照经验研究中通常采用的股权制衡计算方法，第一大股东持股比例低于第二到第五大股东持股比例和的恒丰恰恰属于股权制衡度较高的股权结构类型。因而，这样的股权结构远谈不上股权高度分散，进而导致内部人控制。其二，在恒丰，是董事长而不是CEO（行长）是内部人控制格局的核心。在英美公偿，那不仅要以薪酬合约作为依据，而且需要经过董事会讨论，甚至股东会通过。

这里所谓内部人控制问题指的是高管或执行董事，利用对公司的实际控制力所做出的损害股东所有者权益，挑战股东公司治理权威的行为。内部人控制问题最早爆发在英美等国的公司治理实践中，一方面是由于英美公司股权高度分散，另一方面是公司希望通过股权激励来协调经理人和股东之间利益冲突从而不断给予经理人股权激励。两方面因素共同作用的结果是经理人持股的比例越来越高，如同在经理人实际控制地位周围形成一个深挖的壕沟，以至于外部接管威胁都很难冲击和撼动。于是，被深深的壕沟所保护的经理人可以通过谋求控制权私人收益，甚至自己为自己发超额薪酬，使股东的利益受到损害。作为经理人代理问题的重要表现形式，内部人控制问题由此受到英美等国公司治理理论和实践的重视。

如果仔细对照发生在恒丰的内部控制人行为和英美等国传统意义上的内部控制人行为，我们会发现二者之间存在以下明显的差异。其一，形成恒丰银行内部人控制局面并非由于股权高度分散。除了前面提及的持股达19.4%的第一大股东烟台蓝天投资，尚未公开上市的恒丰第二大股东新加坡大华银行持股比例也高达12.4％，甚至第三到第五大股东持股比例也均在10%左右。按照经验研究中通常采用的股权制衡计算方法，第一大股东持股比例低于第二到第五大股东持股比例和的恒丰恰恰属于股权制衡度较高的股权结构类型。因而，这样的股权结构远谈不上股权高度分散，进而导致内部人控制。其二，在恒丰，是董事长而不是CEO（行长）是内部人控制格局的核心。在英美公司治理实践中，董事长往往只是董事会的召集人，他在履行董事职责上并没有与其他董事相比更为特殊的权力。被称为首席执行官的CEO由于受到高的股权激励形成壕沟效应，成为英美等国家股权分散公司内部人控制的核心。而在恒丰，受第一大股东委派，代表国资委来履行国有资产监督职责的董事长才是我国制度背景下公司内部人控制格局的核心。在职能设定上和称谓上更类似于国外公司CEO的经理人则退化为董事长的执行助理。在围绕我国上市公司开展的实证研究中，董事长而不是经理人是公司治理需要关注的重点对象已经成为普遍的做法。其三，内部人控制地位的形成并非由于推行股权激励计划而使董事长形成壕沟效应，致使董事长的控制权地位由此无人撼动。熟悉我国资本市场相关规定的读者不难发现，我国对于国有性质的上级持股公司所委派的董事授予股权激励具有严格的限制。从目前披露的数据看，我们并不能观察到原董事长蔡国华个人直接持股。

由于上述三方面的原因，我们看到出现在恒丰的内部人控制问题并非英美等国传统意义上的内部人控制问题。因而我们并不能从这些国家公司治理实践经验中找到解决上述问题的现成答案。为了区分两种不同类型的内部人控制，我们借鉴现在媒体流行的语言，把发生在恒丰银行的具有典型中国制度背景特色的内部人控制概括为“中国式内部人控制”。

哈佛Shleifer教授的研究团队观察到，在全球27个主要大国中，大企业的股权都集中在大股东手里。他们由此认为，经理人和股东之间传统的代理冲突的重要性在一定程度上已经被控股股东如何剥削小股东这一新的公司治理问题所代替。我们虽然认同Shleifer教授所谓司治理实践中，董事长往往只是董事会的召集人，他在履行董事职责上并没有与其他董事相比更为特殊的权力。被称为首席执行官的CEO由于受到高的股权激励形成壕沟效应，成为英美等国家股权分散公司内部人控制的核心。而在恒丰，受第一大股东委派，代表国资委来履行国有资产监督职责的董事长才是我国制度背景下公司内部人控制格局的核心。在职能设定上和称谓上更类似于国外公司CEO的经理人则退化为董事长的执行助理。在围绕我国上市公司开展的实证研究中，董事长而不是经理人是公司治理需要关注的重点对象已经成为普遍的做法。其三，内部人控制地位的形成并非由于推行股权激励计划而使董事长形成壕沟效应，致使董事长的控制权地位由此无人撼动。熟悉我国资本市场相关规定的读者不难发现，我国对于国有性质的上级持股公司所委派的董事授予股权激励具有严格的限制。从目前披露的数据看，我们并不能观察到原董事长蔡国华个人直接持股。

由于上述三方面的原因，我们看到出现在恒丰的内部人控制问题并非英美等国传统意义上的内部人控制问题。因而我们并不能从这些国家公司治理实践经验中找到解决上述问题的现成答案。为了区分两种不同类型的内部人控制，我们借鉴现在媒体流行的语言，把发生在恒丰银行的具有典型中国制度背景特色的内部人控制概括为“中国式内部人控制”。

哈佛Shleifer教授的研究团队观察到，在全球27个主要大国中，大企业的股权都集中在大股东手里。他们由此认为，经理人和股东之间传统的代理冲突的重要性在一定程度上已经被控股股东如何剥削小股东这一新的公司治理问题所代替。我们虽然认同Shleifer教授所谓